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618“直播带货”满载而归+市值低于净资产,新风

2020-06-23 01:54  文章来源:网络整理    字体:

  今年的“618购物节”,兴起了直播带货潮流,天猫平台当天累计下单额达6982亿元,是去年同期GMV的近4倍,直播带货功不可没。据报道统计,在天猫平台,有超过600位总裁登上淘宝直播,其中包括华为、苏宁易购(002024,股吧)、联想及欧莱雅等知名品牌。

  此次直播带货,全国高端民营医院龙头,和睦家医疗也参与其中,和睦家总裁吴启楠进行了直播带货,成绩斐然,约200套和睦家孕产代金券180秒内售罄,两个小时的直播,和睦家创下淘宝医疗服务类店铺自营直播GMV最高纪录。和睦家于淘宝618总销售额同比增加了近5倍,远超过淘宝平台水平。

  投资者对和睦家可能不太熟悉,该公司曾于1994年登陆过美股市场,但2014年进行了私有化退市,之后很少在一级及二级等融资市场有消息,2019年底被新风天域收购,新风天域更名为新风医疗(NFH.US),今年才完成“借壳上市”,时隔6年再次回归到二级市场。

  不过市场未给予和睦家合理的估值,目前市值低于净资产水平,根据相关行情软件,该公司PB值为0.9倍,而美股医疗设施行业PB值超过4倍,该公司估值远低于行业水平。当然,估值低并不代表价值低估,和睦家基本面是否有支撑其价值低估的证据,仍需要我们进一步探讨。

  Q2或将恢复增长

  和睦家最早追溯到1984年,其母公司美中互利成立,1994年登陆美股市场,1997年和睦家医疗成立,同时诞生旗下第一家医院北京医院,自开业以来其营业收入一路高歌猛进,三年就实现了盈亏平衡。之后和睦家相继在上海、广州、天津及青岛等地开办医院,目前运营7家医院,总注册床位700余张。

  和睦家这几年收入稳健增长,2019年收入24.5亿元,近三年复合增长率为15.71%,2020年受卫生事件影响,收入有所下滑,不过以季度看,排除此次Q1影响,季度收入有不断走高的趋势。该公司在报告中称,从2月底开始,患者数量的持续恢复,业务持续恢复正常增长,Q2恢复增长预期较高。    和睦家的收入来源于其运营的医院资产,主要分为一线城市资产和二线城市资产,同时一二线资产也分为运营性资产和扩张性资产。一线运营资产包括北京朝阳和上海浦西,扩张性资产包括广州、上海浦东、北京大屯及深圳,二线运营资产包括天津、青岛及北京康复,目前尚无二线扩张性资产。

  2020年Q1,该公司运营性资产受到了比较大的影响,患者推迟或取消了非紧急医疗服务,且政府在大流行期间采取了各种预防措施,影响了医院和诊所运营,但扩张性资产住院量继续增长,录得增长24.1%,使得收入增长了18.1%。不过扩张性资产收入贡献目前仍较低,期间为15.2%。    该公司的核心收入为一线运营资产,主要为北京朝阳和上海浦西两家医院,这几年收入贡献虽然有所下降,但目前仍高达70%以上,Q1贡献为70.1%,其中北京朝阳医院贡献超过50%,为业绩增长核心。

  实际上,该公司业绩获得稳定增长主要得益其业务发展模式,主要分为两个方向:一是有序扩张一线城市运营资产,二是采取轻资产发展战略,减轻资本开支负担,使得有更多的运营资金利用在盈利的资产上。

  各项资产及模式

  北京朝阳医院为和睦家最重要的资产,发展时间较长,运营模式较为成熟,也是和睦家业绩核心。

  该医院于1997年开业,2012-2014 年经历两次扩建,扩张后建筑面积34448平方米,现有诊室239个,卫星诊所8个,是所有和睦家医院中规模最大的一个,服务科室涵盖妇产科、儿科、外科、骨科及内科等,同时也设有检测中心。

  在服务费用定价上,不同的科室以及服务项目定价不同,主要收费项目包括诊疗费(四种类型)、成人及儿童急诊诊疗费、住院诊疗费(六种类型)、Laboratory 检验费用、Hospital Nursing Service 护理费用、Diagnostic Imaging 影像检查费用、Room Charge 病房费用以及General Package Service套餐费用。    北京朝阳医院多年扎根北京,在当地已具有一定名气,定位中高端客户,收费项目也普遍得到患者接受。2019年,该医院收入13.02亿元,占比收入53.14%,近五年收入复合增长率14.75%。2019年拥有床位93个,单床收入1400万元,近五年复合增长率近10%,反映了该医院整体服务费用的提升,以及患者的认可。

  北京大屯医院作为扩张性资产,定位妇儿医院,将于2020年底开业,注册床位有 200 张,专做妇产儿科业务。妇产科收入一直是和睦家最大的收入来源,2019年收入贡献22%,北京朝阳医院也涉及,投资者可能担心会有内部竞争,实际上,北京朝阳已发展为综合性医院,预计将更多相关资源分流到新的专业性医院中。

  上海浦西医院情况并不是很理想,这几年收入增长停滞,主要为产能瓶颈限制了收入增加,2019 年10月,浦西医院搬迁到19172平方米的新址(原址面积仅为 5886m2),收入得到恢复性增长。2019年,该医院收入为5.09亿元,收入占比20.8%,同比增长3.5%,恢复至2016年的水平。

  和北京两家医院协同分工的发展模式一致,上海浦东医院作为扩张性资产,于2018年开业,总面积 28471平方米,注册床位 100 张,和浦西医院协同分工。其他一线城市扩张性资产中,广州医院于2018 年开业,按照国际医疗卫生机构认证联合委员会(JCI)标准建设,总面积 69003平方米,注册床位有105张。

  值得注意的是,深圳医院是新风天域收购和睦家之后,大力支持发展的扩张性资产之一。2019年1月,新风天域完成收购深圳和睦家的土地资产,同时和睦家也将获得新风天域集团位于深圳市中心总面积6.4万平方米的医院资产的独家经营权。深圳和睦家负责运营,通过管理合约模式获得收入。

  深圳模式无疑开启了该公司轻资产扩张计划的探索,将采用先参股再收购模式,原先二线城市的青岛、天津及北京康复资产投入过大,短期效益见效果较慢,贡献EBITDA需要一定的时间。而通过轻资产扩张,前期无需过多资本开支,同时通过管理费获得稳定收入,等项目发展成熟了,还可以通过收购注入到上市公司中。

  盈利弹性较大

  和睦家各项医院资产发展稳定,目前仍由北京朝阳医院和上海浦西医药作为业绩及EBITDA的核心贡献,而成立较晚的医院,也逐步实现业绩释放,扩张性资产项目收入贡献逐年提升。以前资产投入过大,因项目存在建设周期及经营周期,成长及盈利见效慢,预计该公司未来将以轻资产发展模式,加速扩张性资产布局。

  和睦家在行业具有一定的优势,该公司为国内最大的多专科医疗服务集团,以2018年收入计,收入规模是排第二和美医疗的2.2倍。

  从技术水平上看,该公司目前已经获得了 JCI 和CAP 的认证,前者是国际上最广为推崇的医院质量标准,而后者是美国病理学会对临检实验室进行的认可活动,参照了美国临检中心(NCCLS)的业务标准和操作指南。从行业看,国内有这双证的屈指可数,和睦家可以说资历最老。    此外,和国内其他同行不一样的是,和睦家走高端路线,价格对患者服务的需求敏感性很低,且从往年看,年单张床位收入持续走高,一定程度上,表明患者对价格的高接受度,以及低敏感性。该公司重视人才培养和招揽,根据相关研报,相比普通公立医院,该公司主任医师年收入税前高出50-60%倍,税后高出20-30%。

  和睦家业务基本面良好,可能困扰投资者的为目前亏损的问题,实际上,该公司盈利弹性很大,主要影响盈利的两个项目,员工成本及折旧摊销均存较大的下调空间。

  该公司重视人才,所以员工成本一直都很高,往年都超过55%,然而从行业上看,成熟性的医院普遍在40%左右,下调空间超过10个百分点,而折旧摊销主要由于这几年扩张性资产投入,2019年大幅度增长,费率达到14.1%,削弱了盈利水平。未来该公司采取轻资产扩张模式,折旧摊销对利润影响将大幅度降低。

  综上看来,和睦家业务发展稳健,不考虑卫生事件影响(Q1),北京朝阳持续贡献核心业绩,上海浦西恢复性增长,扩张性资产业绩逐步释放,即使在Q1期间扩张性资产收入仍实现双位数增长,未来采取轻资产扩张模式,该项资产将成为业绩亮点。该公司在行业中具有优势,盈利弹性大,而目前估值很低,值得关注。

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